剛剛進(jìn)入2019《財(cái)富》中國(guó)500強(qiáng)的海底撈卻被國(guó)金證券(9.690,0.02,0.21%)潑了“冷水”。7月16日，國(guó)金證券分析師唐川發(fā)布研究報(bào)告稱，盡管海底撈短期門店擴(kuò)張帶來的增長(zhǎng)較為確定，且其餐飲品牌影響力值得一定估值溢價(jià)，但目前股價(jià)隱含市場(chǎng)對(duì)公司未來三年50%-60%的凈利潤(rùn)復(fù)合增速預(yù)期很難達(dá)到，因此下調(diào)海底撈評(píng)級(jí)從“增持”為“減持”。

火鍋龍頭被唱空

上市后就一直被看好的海底撈近日卻被國(guó)金證券認(rèn)為當(dāng)下海底撈估值過高。根據(jù)國(guó)金最新報(bào)告評(píng)級(jí)，將海底撈下調(diào)至“減持”，目標(biāo)價(jià)為23.23港元，相較于海底撈現(xiàn)價(jià)竟有30%的下跌空間。受此消息影響，海底撈一度跌超5%，市值1727億港元，市盈率約87倍。

根據(jù)國(guó)金監(jiān)控的數(shù)據(jù)，在2019年上半年海底撈國(guó)內(nèi)門店數(shù)凈增加近100家至530家左右，相比去年同期開店增速明顯加快。但以門店面積區(qū)分，新增門店中900平方米以下小店的占比近七成，尤其在三線及以下城市的新店中，小店數(shù)量占比超過80%。國(guó)金認(rèn)為，由于小店桌數(shù)約為65張，顯著低于傳統(tǒng)大店約85張的桌數(shù)，因此國(guó)金估計(jì)市場(chǎng)對(duì)于新店帶來的營(yíng)收規(guī)模測(cè)算需要下調(diào)。另外，由于桌位數(shù)的差異，一般來說大店的日銷售額高于小店。因此如果大店占比高，則統(tǒng)計(jì)得到的單店平均日銷售額就更高。國(guó)金認(rèn)為，隨著2018年及2019年上半年新增門店中小店占比的不斷提升，海底撈的單店?duì)I收貢獻(xiàn)將繼續(xù)呈下降趨勢(shì)。

值得注意的是，國(guó)金對(duì)于海底撈上市時(shí)就制定的下沉戰(zhàn)略也提出了質(zhì)疑，認(rèn)為海底撈低線城市門店的就餐結(jié)構(gòu)與一、二線城市有所不同，中大桌的消費(fèi)需求占比較高。以家庭和朋友聚會(huì)為主的嘗鮮型行為能否轉(zhuǎn)化成以中小桌為主的復(fù)購(gòu)就餐習(xí)慣，是決定未來海底撈低線城市門店表現(xiàn)的關(guān)鍵。盡管國(guó)金仍然認(rèn)可海底撈近1200億港元的市值，但也認(rèn)為當(dāng)股價(jià)被太多投資者看好，引致過度泡沫，那么未來下跌的風(fēng)險(xiǎn)也就越來越大，投資者需謹(jǐn)慎看待海底撈。

對(duì)于上述消息，北京商報(bào)記者聯(lián)系到海底撈相關(guān)負(fù)責(zé)人，但截至記者發(fā)稿時(shí)，對(duì)方并未對(duì)此作出回應(yīng)。

國(guó)金證券股份有限公司是中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)核準(zhǔn)的七家合規(guī)試點(diǎn)證券公司之一。根據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)2013年對(duì)證券公司的分類評(píng)級(jí)結(jié)果，國(guó)金證券被評(píng)定為A類AA級(jí)證券公司。而這位發(fā)布報(bào)告的國(guó)金分析師唐川，曾在去年7月發(fā)布過“首份減持小米”報(bào)告，稱好公司和好股票之間還隔著一道估值。對(duì)小米給予“減持”評(píng)級(jí)，12個(gè)月目標(biāo)價(jià)16港元，相當(dāng)于35.9倍2018年P(guān)E。這篇報(bào)告發(fā)布后，小米從7月22港元的高點(diǎn)一度跌落至如今的9港元水位。

押寶下沉要落空?

去年9月26日，海底撈在港交所敲鐘上市，當(dāng)時(shí)海底撈相關(guān)負(fù)責(zé)人透露，上市資金將主要用于門店管理和加速擴(kuò)張，募資中的六成資金將用于擴(kuò)充二、三線城市門店及部分海外門店。促使海底撈作出下沉戰(zhàn)略的主要原因是來自二、三線城市門店?duì)I收的強(qiáng)勁增長(zhǎng)，從當(dāng)時(shí)海底撈披露的數(shù)據(jù)來看，二、三線城市已經(jīng)成為海底撈的營(yíng)收支柱，并且仍保持增長(zhǎng)的趨勢(shì)。二、三線城市較一線城市來說同期營(yíng)收漲幅較快。公開數(shù)據(jù)顯示，2018年上半年海底撈來自一線城市的營(yíng)業(yè)收入為18億元，來自二線城市的營(yíng)業(yè)收入則為34.67億元，同比增長(zhǎng)48%，來自三線及以下城市的營(yíng)業(yè)收入為14億元，同比增長(zhǎng)55%以上。

但海底撈的“高客單價(jià)”在當(dāng)時(shí)也被認(rèn)為是海底撈下沉過程中的一大障礙，同時(shí)也是海底撈此次被唱空的原因之一。從海底撈公開的數(shù)據(jù)來看，2018年海底撈一線城市門店的客單價(jià)最高，為106元，二線城市為94.2元，三線及以下城市為91.8元。海底撈下沉開店加之提升客單價(jià)的策略也被部分業(yè)內(nèi)人士稱為“量?jī)r(jià)齊升”戰(zhàn)略，而海底撈敲鐘后的股價(jià)大漲似乎也在說明投資人對(duì)于這一戰(zhàn)略的認(rèn)可態(tài)度。

但在一位不愿具名的業(yè)內(nèi)人士看來，量?jī)r(jià)齊升在火鍋行業(yè)實(shí)現(xiàn)的難度很大。海底撈雖然已經(jīng)成為知名的火鍋品牌，并且具備一定的品牌影響力，但火鍋業(yè)態(tài)在幾乎所有城市都是一片紅海，且近兩年越來越多的川式連鎖火鍋品牌不斷興起，加速擴(kuò)張門店。其中重點(diǎn)布局二、三線城市的并不在少數(shù)，這也意味著海底撈進(jìn)駐這些城市也要面臨與這些品牌的競(jìng)爭(zhēng)。與此同時(shí)，重慶、四川等地已經(jīng)成為火鍋品牌的孵化器，其他地區(qū)火鍋品牌很難進(jìn)駐這些城市，而這些城市中卻有不少具備成為“網(wǎng)紅火鍋”潛質(zhì)的品牌，它們既然能限制海底撈在當(dāng)?shù)氐陌l(fā)展，就有望成為海底撈未來的有力競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。

風(fēng)險(xiǎn)空間并存

盡管當(dāng)下海底撈的下沉戰(zhàn)略和依靠新店帶動(dòng)業(yè)績(jī)的模式被認(rèn)為存在長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)，但也有不少餐飲業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為海底撈在二、三線城市仍然有很大的增長(zhǎng)空間和可能性。

在中國(guó)烹飪協(xié)會(huì)副會(huì)長(zhǎng)馮恩援看來，二、三線城市是未來提振中國(guó)餐飲行業(yè)收入的支柱城市，應(yīng)當(dāng)鼓勵(lì)更多的大型知名連鎖品牌向這些城市下沉，持續(xù)拉動(dòng)這些城市消費(fèi)者的餐飲消費(fèi)。但他同時(shí)表示，餐飲企業(yè)在下沉的同時(shí)也須針對(duì)當(dāng)?shù)叵M(fèi)者的消費(fèi)需求及消費(fèi)水平對(duì)門店、產(chǎn)品及定位進(jìn)行相應(yīng)的調(diào)整。在他看來，海底撈在二、三線城市開店能夠有效降低房租、人力等成本，因此存在適量壓低客單價(jià)格的空間，海底撈可以對(duì)這些門店進(jìn)行相應(yīng)的調(diào)整，這樣也更有助于海底撈融入當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)。

北商研究院特邀專家、北京商業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)會(huì)常務(wù)副會(huì)長(zhǎng)賴陽認(rèn)為，由于消費(fèi)升級(jí)，因此很多餐企選擇下沉二、三線城市是有發(fā)展前途的，對(duì)于海底撈來說，相比大眾餐飲品牌價(jià)位偏高，因此發(fā)展二、三線城市，海底撈需要更明確的定位和策略，包括定價(jià)和產(chǎn)品應(yīng)與當(dāng)?shù)氐南M(fèi)基礎(chǔ)與購(gòu)買力相匹配。針對(duì)此次被看空事件，賴陽認(rèn)為，海底撈整體的發(fā)展比較穩(wěn)定，消費(fèi)者對(duì)其也有一定認(rèn)可度，下沉二三線城市還是有一定潛力的，因此現(xiàn)在說在下沉發(fā)展中遇到風(fēng)險(xiǎn)還為時(shí)過早，雖然現(xiàn)在海底撈被國(guó)金看空，股市受到影響，但是如果后期海底撈業(yè)績(jī)持續(xù)良好的話，還是有回升的可能。

北京商報(bào)記者郭詩卉于桂桂

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