IPO“撤單潮”背后：頭部券商保薦能力遭質(zhì)疑，市場價格約束機制亟待“喚醒”

通往資本市場的大道上，IPO“撤單潮”正在愈演愈烈。

統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，今年截至3月23日，科創(chuàng)板已有29家企業(yè)撤回IPO申請，而創(chuàng)業(yè)板更有多達46家企業(yè)撤回IPO申請。僅僅3個月不到的時間內(nèi)，75家公司主動放棄IPO之路，放在以前來看，這無疑是難以置信的。

有人認為這只是階段性政策的短期影響。“如何更好地提高上市公司質(zhì)量和保障資本市場長期穩(wěn)定發(fā)展，提升直接融資比例，是積極推動股票發(fā)行注冊制發(fā)展的應有之意。目前出現(xiàn)的部分申報企業(yè)在收到現(xiàn)場檢查通知后撤材料情況，也是在注冊制推進過程中，市場化股票發(fā)行與市場各參與主體落實歸位盡責的階段性政策短期影響的表現(xiàn)。”北京一家律師事務所的IPO法律專家王仁這樣告訴經(jīng)濟觀察網(wǎng)記者。

在IPO大量“撤單”的背后，作為保薦機構(gòu)的券商也在遭遇空前的業(yè)務壓力。從撤回企業(yè)的公開資料來看，除大量龍頭券商“頻頻中槍”之外，一部分借助IPO快速崛起的中型券商也受到了較大沖擊。

面對這一情況，3月20日，證監(jiān)會主席易會滿在中國發(fā)展高層論壇圓桌會上發(fā)表主旨演講時指出，“最近，在IPO現(xiàn)場檢查中出現(xiàn)了高比例撤回申報材料的現(xiàn)象，據(jù)初步掌握的情況看，并不是說這些企業(yè)問題有多大，更不是因為做假賬撤回，其中一個重要原因是不少保薦機構(gòu)執(zhí)業(yè)質(zhì)量不高。”

除了“保薦機構(gòu)執(zhí)業(yè)質(zhì)量不高”“之外，有業(yè)內(nèi)人士認為，IPO撤單潮背后也存在財務造假的問題。“投行人其實都清楚，撤回的企業(yè)不排除有財務出現(xiàn)造假的可能，又或是基本面經(jīng)不起推敲。”身為圈內(nèi)人士，陳亮這樣告訴記者。在他看來，上述兩種情況的比例大概是對半分。

事實上，最近半年與IPO“撤單潮”同時出現(xiàn)的，還有IPO過程中的種種異常情況，比如發(fā)行價格高企、投資機構(gòu)突擊入股、排隊數(shù)量激增等。

“這些現(xiàn)象導向的結(jié)論就是，以充分披露為核心的注冊制或正遭遇‘水土不服’。”資深投行人士張立表示。

頭部券商保薦能力受質(zhì)疑

截至3月23日，今年來撤回IPO申請的75家企業(yè)所對應的保薦機構(gòu)中，以券業(yè)一哥中信證券為代表的多家頭部券商頻頻中招。

根據(jù)公開資料統(tǒng)計，撤單最多的中信證券旗下共有10家保薦企業(yè)放棄IPO之路，其中創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板項目分別為6家和4家;并列第二的券商是中信建投、國泰君安以及民生證券，旗下均有5家企業(yè)撤回IPO申請;并列第三的券商則是海通證券、招商證券及國信證券，均有4家企業(yè)IPO“半途而廢”。除此之外，中金公司旗下也有3家企業(yè)出現(xiàn)撤單。

有意思的是，海通證券今年出現(xiàn)的4家撤單均集中在科創(chuàng)板項目，而國信證券的撤單則都集中在創(chuàng)業(yè)板項目。

通過數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，撤單項目較為集中的均是行業(yè)排名靠前的大型券商。正所謂“成也蕭何，敗也蕭何”，在IPO“撤單潮”面前，頭部券商的保薦能力正受到空前的質(zhì)疑。

據(jù)記者了解，早在3月初，深圳市證券業(yè)協(xié)會投資銀行業(yè)務專業(yè)委員會2021年第一次全體委員會議在深圳召開，會上，深圳證監(jiān)局就IPO撤回率高企問題與多家券商進行了討論。有深圳投行人士表示，撤材料原因有很多，比如有的IPO項目是因為地方政府或者投資機構(gòu)“趕鴨子上架”，有的項目想在更新財報前卡著時間點報材料，部分券商覺得監(jiān)管壓力大，被罰怕了，所以對于有瑕疵的企業(yè)就選擇撤回材料。

實際上，對于撤回IPO申請的多家企業(yè)，質(zhì)量差、瑕疵多，似乎是券商內(nèi)部的一個共識，此前被中證協(xié)抽中現(xiàn)場檢查后迅速撤回IPO申請的柔宇科技便是一個典型案例。

該公司的招股說明書顯示，2017年至2020年6月30日，公司實現(xiàn)營業(yè)收入0.65億元、1.09億元、2.27億元、1.16億元，同期凈利潤分別為-3.59億元、-8.02億元、-10.73億元、-9.61億元，三年半合計虧損31.95億元。去年上半年的虧損金額已經(jīng)接近2019年全年的金額。

與之相對應的是，柔宇科技面臨的質(zhì)疑從未間斷。公司曾表示表示擁有中國移動、空中客車等一大批知名企業(yè)級客戶，但這些名單均不在前五大客戶之列;公司聲稱獲得了40億元訂單，但招股書并未披露。不僅如此，更有媒體曝出，柔宇科技招股書中所指大型客戶實際為公司關聯(lián)方，部分業(yè)務存在自導自演之嫌。

無獨有偶，同樣的問題在備受關注的AI語音獨角獸云知聲身上也有體現(xiàn)。

2017年到2020年上半年，云知聲總營收分別為6114.07萬、1.97億、2.19億和8468.93萬，而公司同期凈利潤分別為-1.74億元、-2.14億元、-2.92億元、-1.12億元，連年虧損是不爭的事實。

同時，在公司招股書披露僅1個月后，其市占率數(shù)據(jù)遭到A股上市公司科大訊飛的質(zhì)疑，后者通過覆蓋醫(yī)院數(shù)量、收入、應用場景等維度數(shù)據(jù)對比，稱云知聲在智慧醫(yī)療領域70%的市場占有率“嚴重失實”。

2月19日，云知聲選擇撤回IPO申請。對于這一決定，公司對外表示，停止審核主要是公司業(yè)務發(fā)展的考慮，希望抓緊時間把業(yè)務做好。

有觀點認為，盡管匆忙遞交IPO材料的企業(yè)存在著諸多瑕疵，但了解公司質(zhì)地卻依舊選擇為公司“保駕護航”的保薦機構(gòu)，也有著不可推卸的責任。

“從目前情況看，不少中介機構(gòu)尚未真正具備與注冊制相匹配的理念、組織和能力，還在‘穿新鞋走老路’。對‘帶病闖關’的，將嚴肅處理，決不允許一撤了之。”易會滿在3月20日的相關發(fā)言中指出。

讓市場約束真正發(fā)揮力量

“隨著近幾年監(jiān)管部門加大財務核查、對董監(jiān)高資金流水核查等工作的要求，以及《首發(fā)企業(yè)現(xiàn)場檢查規(guī)定》在今年年初出臺，再結(jié)合《證券法》和《刑法》的修訂背景，股票發(fā)行注冊制不意味著放松對擬上市企業(yè)的上市標準和信息披露要求，而是理念的轉(zhuǎn)變，讓市場擁有更多的話語權(quán)。”王仁向經(jīng)濟觀察網(wǎng)記者表示。

談及當前的市場，張立感同身受：“注冊制目前遇到問題的癥結(jié)即是在新股發(fā)行過程中完全感受不到市場力量的約束，不論怎樣質(zhì)地的發(fā)行人都可以無風險地完成資金募集，且發(fā)行市盈率大都在50倍以上，這在全世界成熟資本市場絕無僅有，十分不正常。”

在張立看來，若滬深交易所在新股發(fā)行后的掛牌首日持續(xù)出現(xiàn)批量破發(fā)或新股發(fā)行失敗案例，讓發(fā)行人感受到市場機制的約束作用，則很多質(zhì)地一般的公司就會知難而退，很多不缺錢的公司也就不會再湊熱鬧，因為改制上市過程是需要付出一定的成本和精力的。

據(jù)記者了解，進入2021年之后，IPO開始全面收緊，監(jiān)管層對項目的問詢比以往更為嚴格。其中最直接的表現(xiàn)便是，IPO問詢次數(shù)增加，過去IPO大多經(jīng)歷二輪問詢，如今三輪問詢的案例迅速增加。但與此相對的，申請企業(yè)卻依然大排長龍。

對此，王仁指出，前期很多企業(yè)抱著一種錯誤認知，認為注冊制就是不審查，標準寬松了，所以一窩蜂式扎堆進入輔導、申報，中介機構(gòu)的存量項目增長快，為了搶進度難免存在執(zhí)業(yè)質(zhì)量下降的情況，部分企業(yè)撤材料也是印證這一現(xiàn)象。

陳亮則以新三板為例向經(jīng)濟觀察網(wǎng)記者解釋稱：“精選層自從2020年6月第一批新股出現(xiàn)批量破發(fā)以后，市場生態(tài)就發(fā)生了重大變化：發(fā)行人有進有出，幾乎沒有堰塞湖;為了確保發(fā)行成功，保薦機構(gòu)主動壓低發(fā)行市盈率;監(jiān)管部門隨后也放松了很多不必要的監(jiān)管措施。”

“從科創(chuàng)板的注冊制‘試水’，到創(chuàng)業(yè)板進入注冊制‘深水區(qū)’，如何更好地總結(jié)前期經(jīng)驗指導注冊制全面推行工作，監(jiān)管部門和市場參與機構(gòu)都需要時間去消化吸收。”王仁表示。

張立認為，為了早日促成新股發(fā)行過程中的市場價格約束，監(jiān)管部門應該在保持合理IPO數(shù)量的同時，堅決執(zhí)行借殼上市等同IPO政策，不允許借殼上市存在監(jiān)管套利現(xiàn)象，設法遏制市場投資者對于小盤股、績差股“烏雞變鳳凰”的不合理預期。

“監(jiān)管還應該堅決執(zhí)行現(xiàn)有的退市制度，加大單純的保殼、養(yǎng)殼成本，同時推動少量資不抵債、嚴重空心化的上市公司走向破產(chǎn)清算，讓市場投機者感受到終極風險，徹底打破上市公司不死鳥的神話。”他進一步指出。

而從中介機構(gòu)角度來看，王仁表示，從IPO項目啟動，中介機構(gòu)進場開展工作，到最后路演推介、股票發(fā)行并上市，注冊制下對IPO全鏈條的中介機構(gòu)履職把關提出了更高要求。在IPO項目前期，集中精力發(fā)現(xiàn)問題解決問題，執(zhí)行嚴格的盡調(diào)和審查標準，中介機構(gòu)做好工作底稿整理，申報企業(yè)主動做好信息披露工作，“擠牙膏式”的信息披露反而會影響項目整體進度。

“注冊制對中介機構(gòu)執(zhí)業(yè)質(zhì)量提出更高要求，而執(zhí)業(yè)質(zhì)量提升，一方面，需要做好制度建設，建立健全資本市場法治體系，提升證券違法違規(guī)成本;另一方面，對證券公司、律師事務所、會計師及其他中介機構(gòu)應當歸位盡責，明確各中介機構(gòu)的責任邊界，避免責任認定模糊混同。”王仁強調(diào)。

張立則認為：“隨著過去兩年機構(gòu)投資者發(fā)言權(quán)越來越大，中國資本市場也在快速走向成熟，大量的小盤股、績差股持續(xù)走向價值回歸之路，如果監(jiān)管政策能夠有針對性跟進，2021年就有可能切實感受到市場價格機制的約束作用。”

他亦坦言：“這樣，監(jiān)管部門就不需要對IPO過程進行事無巨細的全流程監(jiān)管，券商也可以從工作底稿等繁瑣的流程工作中解脫出來、更多地關注擬發(fā)行股票的質(zhì)量與定價。”

(應受訪者要求，文中王仁、陳亮、張立均為化名)

關鍵詞： IPO大量撤單 保薦機構(gòu)